濟安金信楊健：價值投資在中國可行，要耐得住寂寞和上市公司一起成長｜鈦媒體2022—上市公司&投資基金雙峰會
圖片攝於峰會現場
中國A股作為全球最為重要的資本市場之一，截至2022年11月17日，中國A股上市公司共計4992家上市公司，總市值達85.57萬億元。保持上市公司數量的穩定增長和總市值的不斷擴大是繁榮資本市場和促進中國經濟高質量發展的重要任務。
從投資的角度看，這麼多上市公司到底有沒有投資價值，金融領域很多人說自己是價值投資者，這兩者有什麼區別？應該怎麼看待中國的上市公司以及怎麼樣做好投資？
12月28日，在鈦媒體2022年中國上市公司投資價值峰會暨中國投資基金群星峰會上，中國人民大學金融信息中心主任、中國工業合作協會金融與產業發展專委會主任、濟安金信科技有限公司董事長楊健對此分享了他的看法。他認為，價值投資是一種觀念，投資價值則是一個確定的估值，能夠排序和證偽。中國的股票是有投資價值的，價值投資是可行的。
對此他解釋稱，價值投資是一種觀念，只投市盈率不高於多少不低於多少的股票，一條規則擺出來以後得到的是一個集合。這些股票都是符合價值觀。投資價值則不同，需要確定股票值多少錢，它能夠排序和證偽，要經得起市場檢驗。
資本市場定價在金融里、在經濟學是皇冠上的明珠非常之難，還需考慮市場因素。楊健表示市場是多層級的，同樣的股票在不同的市場上價格則完全不同。中國上市公司行業分類是按照原材料、生產過程分類（國標）。但是在西方或者國際市場是按產品和服務分類，兩種不同的分類方法會導致很多上市公司的價值被低估。
基於此，楊健分享了濟安金信的定價基本模型，包括內在價值定價模型、絕對價值定價模型、相對價值定價模型、市場博弈定價模型和反身性定價模型。他指出，“中國股票的投資價值依舊存在，濟安金信定價模型證明價值投資在中國是可行的。”
回望過去十年，專業投資力量日益壯大，A股市場投資者結構日趨優化。與此同時，價值投資、長期投資、理性投資的理念漸成市場主流。楊健指出，希望中國有更多的人願意投資上市公司，能夠耐得住寂寞和上市公司一起成長。
以下為楊健的演講內容，略經鈦媒體編輯：
大家好，非常感謝大家能夠在這個特殊時期來到這個特殊的會場，我給大家講的題目是《上市公司價值投資與投資價值的分野》。其實很長的時間大家都質疑上市公司到底有沒有投資價值，金融領域很多人說自己是價值投資者，這兩者有什麼區別？我們應該怎麼看待中國的上市公司以及怎麼樣做好投資？
這次“雙峰會”就是向把實業界上市公司精英和金融行業的精英之間建立一個橋樑，讓我們彼此更多的理解。
目前，上市公司已經高達5000家。這麼多上市公司，可能讓投資者感覺到無所適從，究竟應該投哪些公司？剛才幾位專家也講得很清楚，各花入各眼，每個人都想投自己心儀的股票。不過，大經濟學家凱恩斯曾說“上市公司沒有投資價值，這就是一個擊鼓傳花的遊戲，叫搏殺。最後傳到誰手裡就是最倒霉的一個。”相信在座很多上市公司不同意，覺得自己還是很有價值的。
我今天就把我們多年來的研究給大家做一個簡要的彙報。大家看看我身後的畫面，兩個老人家90多歲坐在那裡侃侃而談，每年有這麼多人從全國各地去朝聖，這就是巴菲特和芒格，這就是財富的力量，資本的力量。
巴菲特每年辦的會當然是一個很經典的大會，他講了很多人生的智慧，也講了上市公司的價值所在。很多人問他為什麼你的投資方法這麼好，但是沒有人跟着你呢？其實道理很簡單，巴菲特說沒有人願意慢慢地掙錢，所有人都想掙快錢。實業從科研-生產-製造-市場，到不斷選擇新的道路，這時候價值投資被泛化了。很多人自稱是價值投資，那麼我們看看巴菲特怎麼看這個問題？
巴菲特的話語中，85%的血液是流自於格雷厄姆，有15%的血液是來自於費雪。換句話說，巴菲特自己是沒有血液的，所有都是傳承於別人。格雷厄姆認為投資是一種通過認真的分析，投資的時候要小心，要留有一定的安全邊界，還有一點是，投資時態度要正確，要耐得住寂寞。有專家也說把間接投資變成直接投資，拉長投資時間，讓價值有足夠的時間和空間去成長。
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其實在全世界真正堅定地認為自己是價值投資的人已經不是很多了，巴菲特也列了一個清單，把他認為是價值投資者的湊在一起。換據話說別人都是盜版，這些才是被巴菲特欽點的，才是真正的價值投資者。
巴菲特又說幸虧他認識了芒格，芒格和格雷厄姆區別在哪裡？“我以非同尋常的速度從猩猩進化到人類，否則我會比現在窮得多。這是芒格說的話”。
關於價值投資，巴菲特有一段很經典的詮釋：“本質上講價值投資的根本和核心就是估值和定價。”他認為威廉姆斯是最正確的，威廉姆斯做了一個模型按現金流來定股票的價值。這種方法是過時的，換句話說巴菲特很多投資理念也是過時的，因為高科技理念和發展主流並沒有很好地把握。巴菲特非常偉大，在過去的歲月里它的α其實不到1%。換句話說他贏了大盤1%，因為這1%就能夠一戰封神，這是很難的事情。
如果我們從投資的角度來講，我們不想說用投資價值觀來投資，而是是騾子是馬拉出來溜溜。這支股票值多少錢，今天定它是15塊，股價現在是10塊，就有5塊的投資價值，我為了5塊的投資價值願不願意承擔一定風險，等待歲月流逝讓投資價值實現。
我們給出了四條基本假說，如果認為有投資價值，那麼此時此刻一定有利差。如果我們認為有投資價值未來一定能夠實現，不能瞬間有這個價格以後就找不到了。如果投資能夠證明理論是對的，就一定要能夠獲利。現在很多人研究衍生產品，股票是原生，原生都研究不好去研究衍生就是霧裡看花，空中樓閣。
左右兩邊非常清楚地講了什麼是價值投資，什麼是投資價值？價值投資是一種觀念，只投市盈率不高於多少不低於多少的股票，你把一條規則擺出來以後得到的是一個集合。這些股票都是符合你價值觀，但是你不能回答我到底喜歡哪一個，相當於你後宮佳麗三千隻給了標準，沒有排序。
投資標準則不同，需要你準確地講清楚到底股票值多少錢，它能夠排序和證偽，經得起市場檢驗。資本市場定價在金融里在經濟學是皇冠上的明珠非常之難。
正是因為如此，一旦把它分野之後一定要追求股票的價值，一個上市公司的股票是不是真的有投資價值，你要能夠說服投資者也要能夠說服自己，這樣上市公司才能縮短我們和金融的差距。
關於股票的定價我們也做了很多年，在這裏簡單給大家彙報一下。任何一個模型和算法一定要有假說，如果你的假說不能夠被大家認同，那麼你的假說和理論可能就是錯的，因此價值實現是最重要的，如果定了值10塊錢，漲不到10塊錢，我就要為我的話負責。
在定價時，很多高科技比如說核聚變，很多很偉大的設想承載着人類的希望，像仰望星空的人，但是不一定所有企業都能夠仰望星空，我們還是要考慮市場。
市場是多層級的，同樣的股票在不同的市場上市價格是完全不一樣的，市場分行業、分板塊。很多上市公司特別吃虧，中國上市公司行業分類是按照原材料、生產過程分類（國標）。但是在西方或者國際市場是按產品和服務分類，兩種不同的分類方法會導致很多上市公司的價值被低估了，就有很多隱含的價值在裏面。這時候就更需要我們考慮怎麼樣來準確地定價。
金融理論很多，我們主要是把基礎分析和投資組合，放到裏面來構建我們有的模型，有內在價值模型、絕對價值模型、相對價值模型、博弈等。博弈是很重要的，很多上市公司很優秀但是沒有考慮到在投資過程中不能只是買方定價，還要賣方思考問題，未來能不能退出以及股票有沒有流動性等等。
十年前我們做了一個指數，這個指數是公開發行的叫000847，這個指數在過去十年裡跑贏了中國所有的市場指數。換句話說我們來證明我們的定價是對的是很難的事情。更有趣的是跑贏了全球的主要市場指數，我們從理論上證明了我們定價體系是對的。
我們今天這個會是中國上市公司投資價值峰會，也是希望大家的價值能夠在市場被實現。如果我們能夠跑贏全球甚至跑贏巴菲特，我們的α大概和滬深300比應該是每年以6%–7%的複利增加，我們也希望用價值投資這種思想來證明我們的投資理念是對的。
我們從理論上用了十年的時間向整個經濟學界、向金融界證明了件事，中國的股票是有投資價值的，價值投資是能夠賺到錢的。最後大家可以看看滬深300。雖然賺錢賺得慢，但是價值投資還是可行的。而且在中國股市輸給了美國市場的情況下，我們得到的絕對收益超過巴菲特的收益。我們沒有認為我們自己就是巴菲特，我們的做法是向巴菲特致敬，希望中國有更多的人願意投資上市公司，能夠耐得住寂寞和上市公司一起成長。（本文首發於鈦媒體APP，作者｜夏峰琳）
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